負油價還將出現！國際原油市場將會走向何方？

發布：2020-04-24  閱讀：3934

        從4月20日開始，當WTI原油期貨2005合約以-37.63美元/桶收盤時，原油市場開啟了負油價時代。

       面對新的油價歷史，我們不得不重新思考國際石油市場的發展方向，期貨市場和歐佩克，特別是最近幾年才建立的維也納減產聯盟的作用，以及美國因素對原油市場的影響等。

重新審視原油市場

       原油期貨市場，到底是原油價格風險管理工具，還是成為了油價劇烈變化的重要因素

       從期貨市場的誕生，以及期貨教科書，我們對期貨市場的認識是非常正面的，具有價格發現、價格風險管理和套期保值的重要功能作用，能夠增強原油定價的透明性，減少價格波動的影響，使生產商可以鎖定銷售價格和預期利潤，煉油商可以鎖定采購價格和生產成本。

       但是，隨著期貨市場的發展，其參與者結構已經較建立的初期出現了較大的變化。各類基金和大型投資銀行等以套利為目的的金融機構參與期貨交易的頻次、規模和深度越來越大，超過了石油生產商、煉油商、貿易商等實體企業的參與程度，以至于被廣泛的認為原油期貨市場具有了金融屬性，存在金融溢價，供求關系在決定原油價格中的作用越來越弱。

        這些非商業機構對期貨市場的深度參與，提高了市場流動性。而另一方面，期貨市場具有做多和做空的雙向交易機制。這看起來對買賣雙方的交易是公平、合理的，但在實際交易中，做空的成本要低于做多的成本。金融機構交易的目的是在價格波動中進行套利，沒有價格波動就沒有套利，這也使其被成為投機交易者。從其本質上說，其必然會利用影響價格運行的各種信息，并經常性地做出放大或者縮小這些信息影響作用的解讀。再加之大型投資銀行或期貨經紀機構出于自營交易獲利或者賺取更多經紀費等方面的考慮，經常發布投研報告和價格預測。這些因素極易造成市場跟風炒作，最終助長了油價的波動。

       對于作為商業交易者的實體企業來說，則厭惡價格波動。其交易的頻次和深度遠低于非商業交易者，這也決定了期貨交易的策略更為保守。否則，其將可能轉變成為非商業交易者，開展投機交易，與其利用期貨市場進行套期保值的初衷相違背。

       因此，原油期貨市場的初始作用已經發生轉變，存在助長價格波動的傾向，增加了實體企業參與的難度，價格風險管理工具作用有轉弱的趨勢。此次在WTI期貨2005合約最后一個交易日創造出的原油負價格，難以逃避投機交易者利用交易規則和實物交割制度而從單純交易角度進行逼空的嫌疑，以快速獲取投機收益。這也證明了期貨市場已經成為了影響價格穩定性的重要因素。

       歐佩克或維也納減產聯盟  到底是國際原油市場穩定的維護者，還是成為了市場波動的重要推手

       歐佩克在其成立時就將“維持國際石油市場價格穩定，確保石油生產國獲得穩定收入”作為其宗旨。

       但在1973年的贖罪日戰爭中，該組織的阿拉伯產油國首次將石油作為應對戰爭的武器，對支持以色列的美國和荷蘭等西方國家實施石油禁運，導致石油價格從3.01美元/桶迅速增加到了13美元/桶。再加之伊朗伊斯蘭革命和兩伊戰爭的爆發，使上世紀70年代成為了開創了油價不斷暴漲的年代。

       石油價格的長期暴漲導致全球性的通貨膨脹高企，以及80年代初的經濟衰退，石油需求嚴重下降。之后石油價格開始下跌，導致歐佩克產油國官價長期高于期貨價格，銷量下降明顯。

       在此情況下，在沙特的帶領下，歐佩克放棄石油出口自主定價的官價機制，而改用與原油期貨價格掛鉤的定價機制，由價格制定者轉變成了價格接受者。此后，歐佩克確定的原油產量配額機制，特別是在國際原油市場供大于求時期所達成的減產協議，基本上沒有得到任何有效執行，超配額生產成為歐佩克產油國的常態。這也在歷史上多長導致沙特在低油價時期采取增產措施報復其他產油國的不合作。

       為從2014年100多美元/桶跌至30多美元/桶所經歷的苦痛中走出來，沙特和俄羅斯牽頭成立了維也納減產聯盟，首次達成了歐佩克和非歐佩克產油國之間的減產合作，試圖提高油價緩解財政困境。

       但好景不長，今年伊始爆發的新冠肺炎疫情使減產聯盟的脆弱性充分體現，在油價出現超過15%下跌的情況下，沙特仍然祭出了降價增產舉措報復俄羅斯的不合作，引發國際油價的劇烈下跌。特別是新冠肺炎疫情導致全球石油需求大幅度降低已經明朗化的情況下，減產聯盟所做出的減產幅度依然遠低于減少的需求，且墨西哥的堅持導致減產協議公告幾度難產。最終達產的協議并沒有挽救下跌中油價。

       這些歷史都表明，歐佩克及隨后成立的維也納減產聯盟，既沒有在油價快速上漲時增加投資而快速提升石油產能，以跟上需求增長的速度平抑油價，也沒有在油價快速下跌時及時做出減產決策，以與需求的減少相匹配抑制油價下跌，而是經常反其道而行之，油價上漲時抑制產量增長，油價下地時增加產量生產。從根本上說，其沒有起到穩定市場的作用，反而成為了在關鍵時期助長市場波動重要因素。

        美國  到底是應該站在原油消費國的立場，還是應該站在原油生產國的立場

        歷史上，美國曾經是全球最重要的石油生產國，但歸根結底其在第二次世界大戰之后始終是全球第一大石油消費國，以至于在上世紀70年代阿拉伯石油生產國對其實施石油禁運之后，率先提出了“能源安全”的概念，并促使OECD設立國際能源機構（IEA）協調西方發達國家的能源政策和建立戰略石油儲備體系。美國的核心外交政策、經濟政策、能源政策，以及軍事部署與行動等都是站在石油消費國的立場，圍繞著獲取可承受的、穩定的石油供應展開。

       但出乎意料的是，2008年美國爆發的“次貸危機”造就了史無前例的寬松的貨幣政策，大大降低了美元的融資成本。融資模式和投資模式的持續創新，引領更多資本投資石油工業，使幾十年之前就已有的水平井鉆井和水力壓裂技術換發新活力，使美國出現了頁巖革命，頁巖油和頁巖氣產量快速增長，徹底扭轉了美國原油產量下降的局面。

       特別是2014年的低油價并沒有擊垮頁巖油行業，美國頁巖油產量呈現出加速趨勢。2019年美國頁巖油產量高達850萬桶/日，并使美國年度平均石油產量達到1220萬桶/日，單月最高產量1296萬桶/日。頁巖油革命使美國在成為世界第一大產油國的同時，也使美國歷史上首次成為了石油凈出口國。

       伴隨著頁巖油的持續發展，美國具有了全球石油最大消費國和最大生產國的雙重身份，油價的高低變化對美國經濟也具有了雙面性。一方面，油價高將促進美國石油工業的發展，創造更多的就業機會，但也會推動物價指數上升，抑制經濟發展。另一方面，油價低將有利于降低經濟發展的成本和民眾生活支出，促進經濟發展，但也會抑制其石油工業的發展和提升就業率。

       因此，美國需要的是合理的油價水平，以在生產和消費之間取得平衡促進經濟發展。但是，目前新冠肺炎疫情下的油價暴跌，顯然極其不符合美國的經濟利益。在服務業大受影響的情況，其也更擔心頁巖油行業受到更大沖擊而使美國經濟陷入全面衰退和失業率快速上升。同時，美國石油企業數量高達9000多家，在其奉行的市場經濟制度下，法律上禁止壟斷行為。這些因素客觀上導致美國更難以加入減產聯盟或從整體上做出減產決策，也限制了美國政府做出支持或不支持頁巖油行業決策的能力。美國處于“騎虎難下”的困境。

負油價不會成為新常態 

        目前，國際油價已經事實上開啟了“上無頂、下無底”的無限模式。我們有理由相信，在沒有建立新的機制和交易規則之前，未來國際油價的波動性將更強，波動幅度將更大、波動頻率更加頻繁，在特定的條件下，負油價還將會出現。

        對于布倫特期貨而言，由于采取現金交割的方式，而不是如WTI等原油期貨合約采取實物交割的方式，使其既沒有實物交割的訴求，也不必是交易者考慮實物交割之后的運輸和儲存等后續發生成本對期貨價格的影響而在最后交易日進行逼空。因此，布倫特的交易和交割制度決定了其不太可能出現期貨交易的負價格。

        但是，在國際石油貿易中，由于經常采用與原油期貨價格掛鉤實行升貼水定價的方式，不排除在升貼水調整不及時的情況下，受掛鉤原油期貨價格迅速下跌的影響出現實際交易中的負油價。

        另一方面，對于石油生產商而言，所生產的原油需要必要的儲存和運輸措施，且受到越來越嚴格的環保法規限制，不可能將生產或儲存的石油隨意進行處置。這將會使生產商在未來的價格變化及低價格的持續時間和儲運成本、連續生產成本、產油設施關閉與重啟成本等之間進行多重考慮和平衡，不排除個別生產商將采取負油價銷售交易策略保持生產在可預見情況的延續。

       總體上看，無論如何，負油價時代的到來，已經打破了對價格原有的認知界限，但由于負油價將嚴重沖擊石油工業的可持續發展能力，決定了油價的無底線模式只能存在于特殊時期的特殊情況下，絕不會成為國際石油市場的常態。同時，低油價時代的到來，也呼喚我們對石油行業的健康發展和期貨市場的作用及健康發展做出深入思考，尋找使石油供需重回穩定和決定價格的途徑，將油價維護在生產者和消費者均能接受的合理區間，創造有利于石油生產國和消費國共同健康發展的良好環境。